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回到現實世界的經濟學(下)

朱易

四、卡尼曼的工作和行為財經學

今年68歲的卡尼曼自夸他一生從未上過任何的經濟學課程,這一點一定會讓當今的經濟學家們氣結。不過卡尼曼的工作依然落在經濟學範圍之內,只不過他是挑戰其中的一個原則,并以現實的原則將其重寫。傳統經濟學認為,市場中的價格取決于人們是否願意購買,但卡尼曼得出的結論是,當人們購買商品,總是高估手中金錢價值,而當人們賣出商品時,也總是高估手中產品的價值。這正好解釋投資人總是不愿賣出股價不斷走貶的股票,和為小小的家電產品買上昂貴的保險。因為他們都高估了手中所持的東西的價值。

卡尼曼曾做過這樣一個實驗,他將學生分成兩組,一為賣方,一為買方,結果賣方認為手中的咖啡杯至少值$7.12,而買方則認為杯子最多只值$2.87。這個實驗顯示人類對利益的追求和非理性的判斷,造成不合理的決定,從而背離了傳統經濟學所預期的結果。

卡尼曼從心理學的角度來審視經濟學,將人類的判斷能力和人類在不確定性下在決定的這些非經濟學因素引進經濟學的研究領域,并用可控制的實驗方式來驗證他的結果,此舉的確豐富了經濟學的研究工作,開拓了經濟學的視野。同時財經專家亦可從他的工作中找到資本市場為何變化激烈的原因。

盡管卡尼曼被授予經濟學獎,但人們仍然認為他是經濟學的一個外來漢。而實際上,他的有關人的心理與經濟決策的關係的研究。被認為是行為財經學的基礎。

行為財經學是八十年代中興起,直到幾年來才熱門學科,它走紅的原因是,行為財經學可以解釋近幾年的股市泡沫和泡沫化的原因。盡管行為財經學常常被用于批判傳統經濟系中自由經濟的均衡原則,習慣上人們還是把行為財經學歸入經濟系的範疇。

在行為財經研究領域中一位廣受財經界和研究界注目的教授,是半路出家的經濟學家,他就是美國加州大學戴維斯分校的財經系教授特倫斯.奧汀(Terrance Odean)。奧汀39歲時才決定讀經濟學博士學位,而在此之前,他從事過精算.電腦程式等工作,甚至還在紐約曼哈頓開過出租車。盡管他在職業選擇上舉棋不定,但他的最後一個選擇也冒了極大的風險。因為當時的行為財經學所秉持理論與傳統的“市場有效性”的原則相違背,這學科能否在經濟學扎穩腳跟,還是一個問題。不過隨著卡尼曼的獲獎,“市場有效性”的傳統派與“市場因人的因素而非理性”的學派之爭算是告一段落。面對現實的行為財經學取得了其在經濟學中的學術地位。

即使在卡尼曼獲獎前,行為財經學還是廣受矚目,原因是行為財經學可以解釋市場的非理性行為。比如股市泡沫的成因,奧汀發現,投資人的回報與投資人的投資行為關係密切。一定的時間內,進出股市的次數與投資回報成反比,即買賣股票越頻繁,回報就越低。更糟的是,交易過多的投資人總是賣掉正在上漲的股票,緊緊抱住不斷下跌的股票。在奧汀眼中,市場是非理性的。

奧汀的工作一經發表,造成了極大的轟動,許多名校,包括耶魯大學都想請他執教,只不過他選在離他家近的加大。人們好奇這位投資行為專家的最佳投資是什麼,他的回答是,他的投資不是股票,也不是債券,而是他的博士學位。

與卡尼曼和奧汀光研究不實踐相反,一些行為財經學者,也將他們的研究結果付諸實踐,把經濟學推到了現實世界中進行檢驗。使得經濟學研究更為現實。

例如以利諾大學的財經教授約瑟夫.萊克尼肖克(Josef Lakonishok)就將他的研究結果付諸實踐。他是一家資產有八十億元的投資基金公司的合伙人。萊克尼肖克認為,市場有效性的理論認為股票的價格反映了公司實際的價值,但是在實際世界中,卻不是這樣,網路股泡沫和電信股泡沫,正好說明股價并不一定反映公司價值。

因此,他按行為財經學的原理來管理他旗下的基金。在股市空頭市場近二年半後的2002年九月底。萊氏旗下的八支基金都比標準史坦普五百指數表現得更好,且在2002年時均呈成長的結果。與萊氏相映成趣的是“市場有效論”專家,芝加哥大學財經系教授尤金.範馬(Eugene Fama)。範馬也管理著資產達三百四十億的基金公司,他推崇“價值投資”,即挑選市場中的價值股票進行投資,但他的業績與萊氏相比則遜色多了。範馬旗下的三十八支基金,只有兩支在2002年時優于標準史坦普五百的表現。有人分別從萊氏和範氏旗下的基金中各挑選出最接近的基金進行比較,結果是行為財經學勝于傳統經濟的“市場有效性”。按投資市場中熟悉的話,就是用技術面進行的投資,優于用基于面進行的投資。萊氏表示,他們從來就去訪問公司和分析師,他們完全靠技術模型來操作管理基金。這與按基本面投資的管理人的行為正好相反,他們訪問公司分析師,還要讀財經報表和各種報告。

卡尼曼的獲獎是適逢其時,從2000年三月開始的股市熊市,為行為財經學打開了大展身手的大門。而卡尼曼的獲獎,標誌著古老的注重思辯的經濟學,被帶回的現實,而亞當史密斯的兩個經濟學原理,正受到前所未有的沖擊,相信未來出現與自由經濟學派相抗衡的“政府干預”學派應該是順理成章的事。

原刊登于《文景》 (上海)

 

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